比較(2022年第6輯總第123輯)（簡體書）

《比較123》聚焦共同富裕話題，從經濟發展的不同方面考察不平等的現狀以及共同富裕的著力點。具體包括：不平等的根源、區域發展差別、綠色可持續發展、人力資本培育等問題，這些都是後疫情時代經濟恢復常態必須面對和要解決的問題。所選文章對相關問題，不僅有定性分析，更有定量分析，能提供很直觀的數據衝擊，引起相關重視，並提供新的思路。

主編吳敬璉，是中國經濟學界的泰斗，當代中國杰出經濟學家、著名市場經濟學者、現任國務院發展研究中心研究員。

我們需要一個什麼樣的碳市場

周誠君

一、問題的提出

碳帳戶是記錄碳資產並進行交易結算的基本載體，是碳市場運行並發揮功能的基礎制度安排和基礎設施。一方面，碳市場要交易活躍、價格機制形成有效，必然有賴於有足夠多的市場主體，開立足夠數量的碳帳戶，並通過這些碳帳戶進行廣泛的交易，實現及時高效的清算結算，完成碳資產和相應交易金額的實時交割結清，從而實現碳市場的高效運行。

另一方面，國家要實現“30·60”目標，有賴於每一個地區、每一個市場主體甚至每一個家庭和個人都有積極的意願參與、配合這個目標，“從我做起”、身體力行地實現自身社會和經濟活動的碳減排和碳中和，碳帳戶可用於記錄和衡量每一個市場參與者持有的碳資產，反映其參與經濟和社會活動的碳足跡，並為其實現碳減排與碳中和提供針對性強、完全基於自身意願的履約、清繳和對衝相關的計量、交易和結算支持。

隨著全社會碳減排和綠色轉型的不斷推進，以及碳市場的加快發展，會有越來越多的市場主體甚至家庭、個人出於各種目的和意願持有碳資產，用於持有、履約、清繳，或投資並開展相關的流動性以及避險交易和管理。為此，有必要建立覆蓋全國、開立和使用便捷、規則統一、高效運行並能進行有效監管的碳帳戶體系，為每一個參與者和整個碳市場提供服務。

二、碳帳戶及其功能

碳帳戶要滿足上述要求，必須具備若干最基本的功能並在業務和技術上良好運行。

第一是登記（Registration），對市場參與者持有的碳資產進行基於明確規則的計量、確認並予以記錄。登記不僅是一個明確數量和記錄的過程，還是一個確權即明確權屬的過程，意味著市場主體持有碳資產並以基於帳戶的登記明確其財產權利，市場主體進行碳資產交易或履約清繳則以基於上述帳戶的借記貸記來完成相關資產的交割和債權債務的結清。

第二是存托（Depository & Custody），對市場參與者持有的碳資產以及相關的交易結算資金進行存管或托管，並按照其指令和相關規則進行相應操作。首先是碳資產的登記結算機構接受碳資產交易和經營機構的委托，集中保管其客戶的碳資產和自有碳資產，並提供孳息記錄和發放等權益維護服務。其次是具有資質的碳資產經營機構作為獨立第三方，安全保管客戶委托的碳資產（包括碳資產現貨和衍生品等），並提供交易結算、產品估值、會計核算、信息披露、資金清算等服務。此外，還涉及與碳資產交易和結算相關的資金存管，主要是指商業銀行作為存管人接受委托人（碳資產持有者和碳資產交易結算機構等）的委托，按照規定履行各類資金（機構和客戶交易結算資金、備付金、保證金等）的存取與交收等。

第三，交易收付（Transaction & Deliver），根據碳資產持有者的交易或收付指令，對碳市場參與者帳戶內的碳資產進行跨帳戶轉移，通常表現為增加或減少帳戶內資產的記錄。具體可以是同一個所有者在不同帳戶之間的跨帳戶同名轉帳，也可以是不同所有者及其帳戶之間的交易轉帳。對於後者，往往還伴隨著相應交易資金的兌付，為了盡可能減少對手方風險，現代市場一般遵循“貨銀對付”（DVP）原則，確保“一手交錢，一手交貨”，實現銀貨兩訖。這時，還需要考慮相應的資金存管與支付體系相配套。

第四，清算結算（Clearing & Settlement）。清算是計算加總的過程，對碳市場參與者基於碳帳戶的各種跨帳戶資產轉移和交易進行匯總、軋差，計算出每個參與者最終需要進行交收的碳資產凈額。結算則是對上述需要最終交收的碳資產進行交割並予以確認，並明確在參與者帳戶上進行相應記錄的過程。通常，該過程通過對碳資產帳戶內碳資產余額進行借記或貸記實現。在交易條件下，還必然伴隨著相應交易資金的清算結算，這時還需要資金存管帳戶和結算體系的配合。

總體看，在現代市場條件下，上述過程都由高度集成的電子信息化系統自動完成，登記、存托、收付轉帳、清算結算等功能的實現很大程度上都基於帳戶體系自身的設計和電子化實現。從這個意義上說，反映和實現碳市場運行的過程實際上最終都基於碳帳戶和碳帳戶功能的電子信息系統。

三、碳資產和市場的金融屬性

碳市場由各種基於不同目的的碳資產持有者參與，通過其帳戶和其他相關基礎設施進行交易、轉帳，最終實現碳市場運行的目的和功能。碳市場的一個重要意義和功能在於價格發現，即通過市場交易機制，形成碳排放及其配額的均衡定價，從而實現碳排放外部性的內部化，轉變為市場參與者的財務激勵或約束。

從產品的財產權利屬性和特徵看，碳排放及其配額更多的是政府或其相關部門創設的一種權證，通過登記確權，憑借帳戶體系進行存托、交易、清算和結算。不僅如此，從碳排放權配額的產生、分配、持有到履約清繳，每個環節都會存在時間差，會有價格波動，從而會產生跨期供求和均衡的不確定性。事實上，從國際經驗看，碳市場可交易產品不僅有現貨，還有廣泛的期貨、期權和掉期等衍生品。碳排放配額很大程度上類似於一種標準化的金融產品，碳市場也很大程度上是一個以碳排放配額現貨及其交易為基礎、包括各類相關衍生品及其交易在內的市場，可以進行信用轉換、期限轉換以及流動性轉換，因此具有很強的金融屬性，本質上比較接近金融市場。

從市場參與者持有和交易碳資產的目的看，應該說最基礎、最根本的還是履約或碳中和清繳，且一般需用現貨償付，這決定了市場參與者可能隨時需要持有一定的、可用於償付的碳資產。不過，由於碳資產的跨期持有和價格波動，持有碳資產面臨市場風險，存在規避風險、保值增值的需要。這意味著：第一，碳資產可以成為投資品，獲得投資增值收益，這要求碳資產價格及其波動應充分反映市場信息，是有效的，可以成為指導投資者判斷和行為的充分依據；第二，為了保障實時清繳償付，市場參與者需要進行流動性管理，這就要求碳市場本身具有較好的流動性，有足夠數量、多元化的參與者，有足夠的深度和交易活躍度；第三，為了保值增值、管理好持有的碳資產，並防範持有碳資產的損失，市場參與者一方面需要對其持有的碳資產進行管理運用，從而需要相應的增值產品和服務，如抵質押、證券化、擔保、再融資等；同時還要進行風險管理，這要求市場有較多的風險管理工具，如碳排放配額期貨、期權、遠期和掉期等衍生產品。這樣，就可以便利碳市場參與者對其持有的碳資產頭寸進行投資和風險管理，如保值增值、合理套利、跨期管理、套期保值等。以上所述也是強調碳資產和碳市場金融屬性的重要原因。

四、碳市場的交易結算：基礎設施和制度安排

碳資產的上述屬性特徵和持有及交易的目的，很大程度上決定了碳市場登記托管、帳戶設計、交易結算等基礎設施和相關制度安排。總體而言，可參照金融市場運行規律，參考金融市場基礎設施和相關制度安排經驗，建設和完善碳市場基礎設施和相關制度安排。

在參與主體上，建議碳市場盡可能包容、多元化，允許各類以減排、控排和碳中和為目標的企業、機構和個人參與市場，也允許願意投資持有碳資產的合格市場主體參與市場。同時，鼓勵各類專門從事碳資產存托、代理經紀、交易結算以及開展自營業務的批發類機構和其他相關中介服務機構參與。

在市場架構和交易模式上，建立統一分層、場外場內市場協調有序的碳市場。“統一”表現在登記托管上，總體上以中央集中登記托管為主，建設單一的碳資產集中登記托管體系。這主要是考慮碳資產的確認、計量和運用都比較複雜，信息不對稱程度較高，分散或多級登記托管體系容易導致道德風險行為。“分層”則表現為機構間場外市場、交易所場內市場和金融機構（主要是商業銀行）柜臺市場。

機構間場外市場主要服務於大宗交易，定位於批發市場，主要是大型控排企業和機構投資者，通過雙邊談判和報價驅動並達成交易，實施“逐筆、實時、全額”結算制度，最大程度防止對手方風險。

交易所場內市場，可由包括合格中小參與者及個人參與者在內的各類碳市場參與者參與，定位於零售市場，通常是多邊連續競價驅動、集中撮合交易，實行批量凈額結算。場內市場可由經紀機構代理部分中小參與者和個人參與者的交易、結算和清繳。

金融機構（主要是商業銀行）柜臺市場，作為機構間場外市場的延伸，本質上也是一個場外市場，但定位於零售市場，針對中小參與者，特別是個人參與者，滿足其投資和履約清繳或碳中和清繳需要。這些碳市場參與者通過到金融機構柜臺按該金融機構的報價買賣碳資產，開辦柜臺業務的金融機構為其實時辦理碳資產和資金交割結算，或代辦相關清繳結算，並向集中登記托管機構發送有關數據及結算指令，實現最終結算或清繳。

相應地，在帳戶體系設計上，為了滿足上述各種投資、持有、交易、履約與碳中和清繳業務的要求，需要有多層次、廣覆蓋的碳帳戶體系。自下而上地看，首先，在柜臺市場，由商業銀行等金融機構為各類中小和個人市場參與者開立碳資產帳戶，並為客戶提供托管和其他相關代理經紀業務，其好處是商業銀行網點多、覆蓋面廣、服務優勢和可獲得性明顯，商業銀行等金融機構在客戶服務和核心系統建設方面已有豐富經驗。其次，在交易所市場，由交易所及代理經紀機構為市場參與者開立碳帳戶，並辦理交易所市場碳資產的托管、交易、結算和相關經紀、代理業務。再次，在機構間批發市場，所有市場參與者直接在中央集中登記托管機構開戶，並進行交易結算，大型控排企業等非專業碳經營機構也可通過專業托管代理經紀機構開戶和交易結算。最後，所有市場參與者，不管是場外還是場內市場參與者，不管其碳帳戶通過上述哪種機制開立，其最終的登記、確權、托管都集中於中央登記托管機構，除此之外，都是名義托管、名義帳戶和名義持有。相應地，最終的結算也都由中央登記托管機構完成。

之所以采取中央集中登記托管制度和相應的帳戶體系設計，是因為主要考慮到：一是碳資產從根本上說應用於履約與碳中和清繳償付，應堅持服務實體經濟轉型宗旨，避免過於金融化。二是碳資產從配額形成、發放以及相關核證、確權、交易等都比較複雜，信息不對稱問題更為突出，集中統一、完全穿透的登記托管系統有利於對市場規範運行的監督管理，防止道德風險和過度投機行為。三是與金融市場相比，碳市場總體看產品比較單一，經營機構和參與者總體上相對較少，因此在帳戶開立、資產管理、登記托管、交易結算方面的要求整體上更容易實現，統一的中央登記托管結算體系也有利於加強整個系統及其服務的便利性。四是IT技術的發展，特別是小型機、大數據、云計算、分布式架構等的充分發展，為上述基礎設施和基礎制度安排的實現提供了可能，在我國發展成熟的大型主機、集中式架構基礎上，通過大型集中架構和分布式架構相結合，運用最新的數據處理技術，不僅可以實現柜臺市場、交易所市場和機構間場外市場通過同一個登記托管系統進行統一登記托管和最終結算，而且可以保障各個分層市場、各類市場參與者在各個領域按各自意願、判斷、風險偏好開展相關碳資產交易活動。

五、結論和政策建議

第一，碳資產和碳市場具有明顯的金融屬性，要按照金融市場規律建設碳市場。第二，碳市場的設計和運行要著眼於履約與碳中和清繳償付，應堅持服務實體經濟轉型宗旨，避免過於金融化。第三，借鑒金融市場經驗，建立統一分層、場外場內市場協調有序的碳市場，分層設立交易所市場、場外機構間市場和金融機構柜臺市場。第四，允許包括個人和非控排企業、金融機構、代理經紀機構廣泛參與市場，形成多元化的市場參與者群體。第五，建立以中央集中統一登記托管為基礎，各分層市場代理經紀機構名義托管的分層碳帳戶體系，為各類參與者提供帳戶開立、碳資產托管、交易、清算、結算等基礎服務。相應地，碳帳戶體系建設和管理需基於統一的制度規則、基礎設施和技術標準，需要統籌設計、統一規劃、自上而下推進，應防止各地方、各類機構基於當地和自身相關工作進展為市場參與者開立碳帳戶、建設碳帳戶體系的傾向。