投資的原則：30年投資經驗與教訓（簡體書）

序
前 言 不可思議的旅程　
第一部分?投資組合匹配理論：投資組合的價值
第1章 匹配理論
第二部分?構建正確的政策資產組合
第2章 遇見懷疑論者
第3章 投資政策—目標使命及需求
第4章 負債驅動型投資　
第5章 從理論到實踐
第6章 修改投資政策　
第7章 選擇適當的業績基準
第8章 重新平衡對比戰略傾斜—次數及原因
第9章 投資政策變得越來越不同
第10章 責任投資——另一個產生分歧的因素
第11章 利用波動性　
第12章 轉移阿爾法值或貝塔值
第三部分 構建資產類別
第13章 價值的新地圖
第14章 結構性傾斜在哪裡　
第四部分?挑選和解雇管理人
第15章 問對的問題
第16章 何時應該留用一個業績嚴重不佳的管理人
第五部分?評估和管理風險
第17章 風險的邊界
第18章 非交易性風險
第六部分?持續發展：領導特質、創新管理、繼任計劃和轉型
第19章 團隊的智能
第20章 良好治理
致 謝
附 錄 受托人自我評估
投資術語表
注 釋　

本書是為那些想在教科書知識之外，學習如何使全球多元化的投資組合持續不斷地增值的金融專業人士準備的。本書也是為那些投資委員會和董事會委員準備的，通過閱讀本書，他們可以加深理解個人行為對投資組合收益的影響，從而成為更好的資產受托管理人。本書也是為那些已經接觸了投資組合基本原理的專業人士準備的，他們了解了估值、預期收益、波動、相關性和多樣化等基本概念，並且希望了解現代投資組合理論的局限性，以及有經驗的從業人員為何背離標準學術理論卻仍能贏利。
本書的目的是作為一本實用指南，幫助人們創建明智、合理且精確管理的投資組合，幫助人們建立決策治理結構及程序，從而減少失誤並能準確劃分職責與利益，幫助人們挑出最精明能幹、忠心不貳的受托管理委員會和代理機構來長期管理投資組合，並幫助人們解雇管理層、糾正錯誤。相對於理論，本書更重視實踐。我們希望它能夠幫助讀者更好地理解如何長期發現投資、控制風險並增加收益的具體過程。長期來看，管理良好的全球多元化投資組合可以在完全被動管理的情況下不增加總成本卻持續增加資產價值，且不出現大幅波動。
我和同事們幫助企業、非營利組織和家庭管理資產已逾 40年。40多年來，我們管理世界銀行的養老基金已有差不多20年的時間。我們一開始是在世界銀行內部進行管理（1976—1987年），然後我們於1987年成立戰略投資集團，世界銀行的養老基金由該公司進行管理（1987—1995年）。截至2017年年底，過去30年裡，戰略投資集團管理的所有主要資產類別和平衡型投資組合，有75%以上的時間實現了“連續3年表現優於市場平均基準”。30年中，該公司投資團隊的表現只有4年遜於市場平均基準。資產增值過程中的波動性遠低於市場平均基準。這個優異的成果還是在多元化的客戶需求和環境中取得的。同時，該公司還要應對不同的甚至不太完善的治理模式，即決策過程中所涉及的組織架構、時間安排、方式及質量，而且負責批準投資政策和監管業績的人依賴這一決策過程做出決策。
從戰略投資集團成立開始，其治理模式就被定義為旨在補充並強化客戶的治理模式。理想的治理模式並不多見，根據我的經驗，只有在特殊情況下才會出現。以過往表現進行評判，耶魯大學似乎是為數不多的幾個案例之一。耶魯大學持續不斷的資產增值能力證明了其強大的治理模式，以及其首席投資官大衛·F. 史文森和他的團隊在任期間的出色表現。理想的治理模式應該是充滿活力並能夠為經驗豐富的服務提供者提供支持的；應以長線表現為導向，同時對短期需求做出反應，並且致力於創新和獨立思考。
戰略投資集團成立之初，致力於為客戶提供專注、務實、全面的投資管理服務，以實現全球資產配置和多元化的資產管理、風險控制。我們將“開放架構”資產管理結構（為客戶提供其他公司的金融產品及我們自己的風險控制管理）作為一個外包選項，此舉在當時是很少見的，但現在已是機構投資中最常用的模式。本書的部分章節將闡述戰略投資集團及其他公司為客戶提供的各類特色服務。我這麼做是因為這是我能提供的最有用的信息。我盡量將最有用的信息提供給讀者，並讓讀者自己判斷。但我有義務提醒你們，過往業績不應被視為將來業績的承諾。本書提及的所有案例和附錄只是為了說明數據如何組合在一起並形成了投資策略框架，並未預測、推薦或代表任何投資組合。正如本書充分說明的，每個投資者都有各自的需求，而市場能夠提供不同的投資機遇。
本書揭示了在日益複雜且競爭激烈的資本市場中能夠長期保持資產增值並維持競爭優勢的主要因素。我寫下了一些重要概念，以幫助受托人糾正某些不太具備合理性的治理模式和金融理論。據此進行的改進的核心是創新和獨立思考。決策工作和資本市場知識也應當不斷地完善和擴充。
我希望這是一本簡潔但有用的書。若你的興趣和關注點在此，它可以成為你身邊的工具書。本書不是投資理論的專著。本書想要分享的是一些細致入微的知識。通往正確的道路上通常會有很多模棱兩可的分岔，滿是不確定性。基於經驗和智能得來的細微知識可以讓讀者不再對尋找非黑即白的理論感興趣，因為新人的興趣點恰恰是非黑即白的理論。對新人來說，他們應該遠離所有形式的主動式資產管理，然後追求最低交易成本、分散化投資，以及被動式資產管理。然而，發現投資需要的是精確的時間控制和系統的投資決策，被動式資產管理有時也需要精準和智能，而不是像新人那種缺乏經驗的操作。通常，非專業人士中的偏理論型的投資者以及小部分純學術理論家，在市場經歷了長期不可持續上漲且被過度高估之後，會在最極端的時刻選擇總指數策略。一知半解是危險的。這種行為經常發生在投資股票、債券共同基金或 ETF（交易所交易基金）的投資者身上。這些基金經歷了多年的高收益後，會在價格下跌時讓投資者遭受巨大損失，散戶投資者尤其如此。
信念，尤其是簡單的信念，會時不時地受到嚴峻的考驗。但大多數人通常經受不住考驗！正如喬希·比林斯所說的，確定的東西比不確定的東西更具有危險性。當市場顯現出極其誘人（或危險）的投資機會時，幾乎每個人的神經都會受到貪婪（或恐懼）的影響，而忘記了運用智能來思考。生活中存在大量的隨機性，這種隨機性給了自律的投資者利用估值極端異常的機會，投資者可以依靠歷史周期使估值回到市場均值。投資界充斥著神話—許多令人激動不已實際卻是巨大謊言的神話。接下來，我們將聊一聊3個具有代表性的謊言。
神話一：市場是公平的。考慮到“公平”價格的上下波動幅度如此之大，這種公平存在的概率就如同真人秀節目中明星維持7 年以上婚姻的概率：五成，兩成，還是0？我們發現在過去的30 年裡，有100多名主動型的基金經理獲得的投資收益相當穩健地超越了平均基準，而且我們自己也做到了。那麼價格怎麼可能會是公平的呢? 這實際上說明在與衝動或缺乏經驗的投資者的較量中，經驗豐富的投資者獲得了非常不公平但實際存在的優勢。
神話二：分散化是唯一的免費午餐。分散投資是一個明智的策略，但這是不是一頓免費的午餐在很大程度上取決於你分散投資的資產是否被高估了。關聯性不是一成不變的，當我們傾向於極端分散投資時，關聯性往往會趨近於1。最好的免費午餐其實是驚慌失措的投資者遺落在餐桌上的美食。最劃算的買賣來自崩盤之後收購的大量廉價資產。
神話三：未來幾十年的緩慢增長和高波動性對股市來說不是好兆頭。事實上，經濟增長與股票收益率之間幾乎沒有必然聯繫，因為增長預期很快就被計入市盈率。沒有什麼地方能比一個無增長又充滿政治色彩、輿論導向且動蕩的市場更能推動資產增值了。在輪盤賭桌上，人們有很多機會高拋低吸，因為波動性很大，而市場會不斷調整價格以調節波動性。因此，我對未來20年充滿期待。
我深知，未來屬於生活在未來的人。他們會根據市場和相關事件，以及自己的專業發展和需求，創建自己的理論並予以響應。每一代人都可能重復過去的錯誤，然後從自己所犯的錯誤中學習新的知識。政府和法規會改變並影響人們的投資機會。我已學到做出有效投資決策的4個關鍵因素：時機、市場意識、價格和對投資者來說恰當的價值（契合度）。投資者應該重新認識它們，並在風險自負的情況下分辨它們。
我的經驗得益於我在一個訓練有素、經驗豐富的全球投資團隊中工作。我們這個團隊能夠接觸到各種資產管理中富有才華的外部管理人。一直以來，公司的創始合伙人都在積極地將管理職權下放給整個團隊，2002年之後尤其如此。在2014年我從CEO（首席執行官）的位置上退休之前，我也一直逐步下放管理和研究職權。退休後，我們明白應該努力將自己具備的知識和經驗傳承下去，以幫助後輩增長和儲備知識。我們也完全能預見到，長江後浪推前浪，一代更比一代強。這是顯而易見的事實。但技術上和認知上的進步是人類永恒且不斷增長的真正財富。
多年後，我們為長期客戶積累了大量財富。不論過去還是現在，我們都沒有依靠運氣，即使我們有過好運，也有過厄運。我鼓起勇氣總結過往的經驗，因為現有的證據可以證明某些可復制技巧的有效性，且我有30年的經歷予以支持。這30年的時間包括了我們在世界銀行管理養老基金及其後續改進和完善的時間。這段歷程展現了在自由、高度競爭、全球化安全交易的市場中，聰明且專業的投資者在職業生涯中所積累的知識和專業技能。我們所處的時代是一個全球資本市場在不到25年的時間裡增長了4倍的時代。我相信，我們所運用的方法，即使是在未來不那麼順利的時期，也能取得成功。這就像它們在包括2008年金融危機在內的多次金融危機中取得的成功那樣。但需要提醒的是，這種方法尚未經受如世界大戰時期那樣異常漫長的市場動蕩的考驗。大量持有各類現金類資產，然後利用某些被嚴重低估的投資機會，或許是應對長期市場失靈的一種方式。